La maison de notation « Moody’s » vient de publier aujourd’hui jeudi une note où elle indique qu’elle abaisse les notations à long terme d’émission en devises étrangères et en monnaie locale du gouvernement tunisien de B3 à Caa1 tout en maintenu les perspectives négatives.
Moody’s a également abaissé la note senior non garantie de la Banque Centrale de Tunisie (BCT) à Caa1 de B3 et la notation senior non garantie de Caa1 à B3 et a maintenu la perspective négative. La BCT est légalement responsable des paiements sur toutes les obligations du gouvernement, souligne la note de Moody’s de fait que ces titres de créance sont émis au nom du gouvernement.
Selon la maison de notation, la dégradation à Caa1 reflète la fragilité de la gouvernance et l’incertitude accrue quant à la capacité du gouvernement à mettre en œuvre des mesures qui assureraient un nouvel accès au financement pour répondre aux besoins de financement élevés au cours des prochaines années.
Il existe un risque que, si un financement important n’est pas garanti, une forte pression sur les liquidités puisse entraîner un défaut de paiement, assure Moody’s. Ce risque est en partie atténué par l’accumulation passée des réserves de change qui fournissent un certain filet de sécurité pour les paiements à venir du service de la dette extérieure à court terme martèle l’agence.
Elle ajoute que les perspectives négatives font état des risques à la baisse liés à d’éventuels retards prolongés dans les réformes et au financement dépendant des réformes, qui éroderaient les réserves de change par le biais de prélèvements pour les paiements au titre du service de la dette, exacerbant ainsi les risques de détérioration de la balance des paiements. Dans ce scénario, la probabilité d’une restructuration de la dette du secteur public qui entraînerait des pertes pour les créanciers du secteur privé augmenterait, affirme la note de Moody’s.
La maison de rating précise que les notes de la Tunisie ont été abaissées d’un cran à savoir, la note en monnaie locale qui a été abaissé de Ba3 à B1. L’écart de trois crans par rapport à la notation souveraine reflète l’affaiblissement des institutions, l’élargissement de l’empreinte du secteur public, les contraintes de compétitivité extérieures et un environnement politique et social difficile qui entravent l’activité des entreprises.
La note des devises étrangères a été abaissée de B2 à B3. L’écart de deux crans reflète, d’après l’agence, des déséquilibres extérieurs persistants et la dépendance à l’égard des entrées de capitaux étrangers, ce qui accroit l’exposition des entreprises aux risques potentiels de transfert et de convertibilité.
DETAILS DE LA NOTE
LA FRAGILITE DE LA GOUVERNANCE ACCROÎT L’INCERTITUDE QUANT À LA CAPACITÉ DU GOUVERNEMENT À METTRE EN ŒUVRE DES RÉFORMES BUDGÉTAIRES ET ÉCONOMIQUES
La dégradation de la note est étayée par l’affaiblissement de la gouvernance, en particulier au niveau institutionnel, ce qui augmente considérablement les risques de liquidité qui pourraient conduire à un défaut de paiement au fil du temps.
La crise constitutionnelle qui a éclaté le 25 juillet à la suite de la suspension par le Président Kais Saied de l’ancien gouvernement et du parlement sur la base de pouvoirs d’urgence temporaires est exacerbée par l’absence d’une cour constitutionnelle habilitée à régler les différends entre les pouvoirs exécutif et législatif. L’incertitude persistante concernant le cadre institutionnel réduit la perspective d’une réforme budgétaire et économique structurelle sur laquelle repose un accès renouvelé aux sources de financement officielles et commerciales pour répondre aux besoins de financement futurs du gouvernement.
Alors que la récente formation d’un nouveau gouvernement dirigé par Najla Bouden Romdhane ouvre la voie à de nouvelles négociations avec les prêteurs officiels et bilatéraux, un consensus sur des réformes de longue date, y compris la masse salariale du secteur public, la réforme des subventions énergétiques et la réforme des entreprises publiques, sera difficile à obtenir parmi toutes les parties prenantes, y compris les institutions de la société civile. De telles réformes sont essentielles pour rééquilibrer les comptes budgétaires de la Tunisie et assurer la viabilité de la dette à l’avenir dans un contexte de perspectives de croissance moroses.
LA PERTE D’ACCÈS AUX MARCHÉS INTERNATIONAUX DES CAPITAUX EXACERBE LE RISQUE DE LIQUIDITÉ
Les positions de liquidité extérieure et intérieure se sont considérablement resserrées à la suite de la crise constitutionnelle, ce qui a entraîné une incertitude quant à la capacité du gouvernement à répondre à ses besoins de financement à venir. L’estimation du déficit budgétaire de Moody’s de 7,7% du PIB en 2021 et de 5,9% en 2022 implique des besoins d’emprunt bruts d’environ 18% du PIB cette année et de 16% en 2022.
Les données d’exécution budgétaire jusqu’en juillet 2021 montrent un taux d’exécution de 30% pour les emprunts extérieurs, reflétant un accès prohibitif aux marchés financiers (les écarts se sont élargis à plus de 1 000 points de base), avec un encours budgétisé de 2,3 milliards de dollars (5,2 % du PIB) par ce canal. Le gouvernement peut rechercher d’autres sources de financement telles que des prêts bilatéraux et un prélèvement sur les droits de tirage spéciaux récemment alloués par le FMI pour un montant de 740 millions de dollars. Sur le plan intérieur, une nouvelle augmentation des besoins de refinancement des banques commerciales auprès de la banque centrale implique des contraintes d’absorption croissantes.
Pour 2022, le renouvellement de l’accès aux prêts multilatéraux et bilatéraux dépendra très probablement de la négociation réussie d’un programme du FMI qui est resté bloqué depuis l’annulation du programme quadriennal précédent en avril 2020.
À court terme, la notation Caa1 reste soutenue par les réserves de change de 7,8 milliards de dollars en septembre 2021 qui offrent un filet de sécurité pour les besoins de financement restants du gouvernement cette année et les besoins de refinancement externe estimés à environ 1,5 milliard de dollars en 2022 avant d’augmenter par la suite.
LE FARDEAU ÉLEVÉ DE LA DETTE RÉDUIT SA SOUTENABILITE ET LA RESISTENCE AUX CHOCS
Compte tenu d’une expansion économique plus faible que prévu de 3,5% cette année, suivie de 2,5% par la suite, Moody’s s’attend à ce que le ratio dette/PIB augmente à près de 90% du PIB cette année, contre 84,7% en 2020, et se stabilise en dessous de 95% au cours des prochaines années.
Moody’s s’attend à ce que la soutenabilité de l’encours de la dette diminue dans un contexte d’augmentation des coûts d’emprunt, tandis que la part élevée en devises étrangères de la dette publique, à plus de 65%, expose la trajectoire de la dette à des mouvements de devises défavorables. En outre, les garanties en suspens aux entreprises d’État à plus de 15% du PIB en 2020 s’ajoutent aux risques de passif éventuel.
JUSTIFICATION DES PERSPECTIVES NÉGATIVES
Les importants déséquilibres extérieurs de la Tunisie et sa dépendance à l’égard des entrées continues de fonds extérieurs limitent la possibilité dans laquelle les réserves peuvent être puisées davantage sans compromettre la stabilité monétaire et des prix.
Les perspectives négatives font état de risques liés à d’éventuels retards prolongés dans les réformes et au financement dépendant des réformes, qui éroderaient les réserves de change par le biais de prélèvements pour les paiements au titre du service de la dette, exacerbant ainsi les risques de détérioration de la balance des paiements. Dans ce scénario, la probabilité d’une restructuration de la dette du secteur public qui entraînerait des pertes pour les créanciers du secteur privé augmenterait.
CONSIDÉRATIONS ENVIRONNEMENTALES, SOCIALES ET DE GOUVERNANCE
Le score d’impact ESG de la Tunisie est très négatif (CIS-4), reflétant une forte exposition aux risques sociaux et un profil de gouvernance modéré. Alors que les transferts des TRE compensent en partie les faibles perspectives d’entrée de revenus, la capacité de l’Etat à répondre aux risques sociaux est de plus en plus menacée par les contraintes du bilan du gouvernement.
Le profil de crédit de la Tunisie est modérément exposé aux risques environnementaux, ce qui est reflété dans son score de profil d’émetteur E-3 et motivés par son exposition à l’élévation du niveau de la mer dans les zones côtières et à l’augmentation des risques liés à l’eau et à la désertification dans les régions internes. Les régions côtières représentent 80% de la production totale, ce qui entraîne une exposition forte à différents risques. La variabilité du climat, les régimes de précipitations et les sécheresses sévères constituent des menaces pour le secteur agricole tunisien, qui représente plus de 15% de l’emploi total.
L’exposition aux risques sociaux est élevée (S-4) et est principalement liée à la rigidité des marchés du travail et à la faible génération d’emplois, qui se traduisent par des taux de chômage élevés, y compris chez les jeunes diplômés. Ces contraintes rendent difficile l’absorption de la main-d’œuvre diplômée, ce qui contribue chaque année à des flux migratoires nets négatifs et à la fuite des cerveaux. Alors que les envois de fonds des TRE compensent en partie les faibles perspectifs de revenus, la résistance au choc de l’émetteur est de plus en plus menacée par les contraintes du bilan du gouvernement.
La gouvernance de la Tunisie est fragile (profil de l’émetteur du G-4). Bien que l’orientation consensuelle du pays ait joué un rôle déterminant dans la réussite de la transition démocratique avec toutes les parties prenantes concernées, ces dernières années, le processus de prise de décision politique a été considérablement entravé. En outre, les tensions sociales récurrentes entravent l’efficacité des politiques en réduisant le consensus politique en faveur de la réforme, y compris de la part des institutions de la société civile. En outre, la marge de manœuvre des institutions exécutives et législatives s’est affaiblie par l’incapacité des gouvernements successifs à mettre en œuvre un programme politique.
PIB par habitant (base PPA, us$) : 10 120 (réel 2020) (également appelé revenu par habitant)
Croissance du PIB réel (variation en %) : -9,3 % (réel en 2020) (également appelée croissance du PIB)
Taux d’inflation (IPC, variation en % déc/déc) : 4,9 % (réel 2020)
Solde financier / PIB du gouvernement général: -10,2% (réel de 2020) (également connu sous le nom de solde budgétaire)
Balance du compte courant/PIB : -6,5 % (réel 2020) (également appelé solde extérieur)
Dette extérieure/PIB : 100,9 % (réel 2020)
Résilience économique : b1
Historique des défauts de paiement : Aucun événement de défaut (sur les obligations ou les prêts) n’a été enregistré depuis 1983.
Le 12 octobre 2021, un comité de notation a été convoqué pour discuter de la notation de la Tunisie. Les principaux points soulevés au cours de la discussion étaient les suivantes : Les fondamentaux économiques de l’émetteur, y compris sa force économique, ont sensiblement diminué. Les institutions et la force de gouvernance de l’émetteur ont considérablement diminué. La solidité financière ou financière de l’émetteur, y compris son profil d’endettement, n’a pas changé de façon importante. L’émetteur est devenu de plus en plus sensible aux risques événementiels.
FACTEURS POUVANT ENTRAÎNER UNE MISE À NIVEAU OU UNE DÉGRADATION DES NOTATIONS
Compte tenu des perspectives négatives, une amélioration de la notation est peu probable. Les perspectives seraient probablement modifiées pour devenir stables si Moody’s concluait avec suffisamment de confiance que la capacité de mise en œuvre de la réforme économique et budgétaire du gouvernement conduira à une stabilisation et à une réduction éventuelle de la trajectoire de la dette. Dans le même ordre d’idées, une grande confiance dans la capacité de la Tunisie à accéder à des financements officiels et sur les marchés des capitaux à des coûts abordables pour faire face à ses prochains paiements du service de la dette au cours des prochaines années pourrait également soutenir les notations au niveau actuel.
À l’inverse, une dégradation de la note serait probable si des contraintes sur la disponibilité et/ou le coût du financement persistent, potentiellement liées à de nouvelles négociations prolongées pour un nouveau programme du FMI et à des progrès insuffisants dans la mise en œuvre des réformes. Les risques accrus de vulnérabilité extérieure qui entraînent des pressions sur la dépréciation de la monnaie et qui maintiennent le fardeau de la dette à un niveau plus élevé et plus longtemps sont attendus par Moody’s qui prévoit aussi et actuellement que le niveau de la viabilité de la dette augmente la probabilité d’une restructuration de la dette publique.
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